飛利浦照明/昕諾飛作為行業(yè)標桿,是木林森-ledvance 未來發(fā)展的可選參照。本文梳理飛利浦照明的歷史與現(xiàn)狀,提煉可供借鑒之經(jīng)驗。對于木林森而言,飛利浦照明無疑是行業(yè)前輩和絕佳學(xué)習(xí)對象,不僅照明業(yè)務(wù)體量穩(wěn)居全球第一,而且與ledvance 一樣具有全球品牌與渠道,甚至布局更為深厚,產(chǎn)品層次更為豐富與超前,產(chǎn)業(yè)鏈整合更為熟稔,有一套成熟的經(jīng)營方法論可供后來者借鑒,例如:精簡與聚焦、開放與合作、國際化與本土化等。更為重要的是,飛利浦照明也在經(jīng)歷led 照明時代的轉(zhuǎn)型,許多木林森-ledvance 所面臨的問題飛利浦照明都已經(jīng)經(jīng)歷過。例如關(guān)廠。飛利浦照明在led 時代的轉(zhuǎn)型是富有成效的,飛利浦照明對led照明未來的形態(tài)與趨勢的探索也是具備前瞻性的,飛利浦照明的轉(zhuǎn)型經(jīng)驗?zāi)軌驇椭玖稚?ledvance 省掉很多彎路。

以飛利浦照明的轉(zhuǎn)型歷程為參照,木林森的機遇與風(fēng)險并存,我們認為機遇大過風(fēng)險,未來好過現(xiàn)在!飛利浦照明將上中游分拆,專注下游,是因為規(guī)模不經(jīng)濟與管理冗余;木林森從中游出發(fā),向下游擴大版圖,是因為可以帶來顯著的協(xié)同效應(yīng)和管理改善。雙方的變革,可謂是殊途同歸。木林森+ledvance 的優(yōu)勢非常明顯:制造實力、世界級品牌、國際化渠道;風(fēng)險與飛利浦所經(jīng)歷的類似:關(guān)掉傳統(tǒng)照明工廠。我們認為,受益于傳統(tǒng)照明向led 轉(zhuǎn)換,以及木林森與ledvance明顯的協(xié)同效應(yīng),木林森未來空間廣闊,值得期待。

盈利預(yù)測與估值。ledvance 已于2018q2并表,我們預(yù)計上市公司2018~2020年營業(yè)總收入為217.18億/291.03億/338.47億,歸母凈利潤為10.05億/13.93億/17.93億。我們看重公司整合后的長期價值,給予2019年25倍pe,目標價28.35元,維持“買入”評級。

風(fēng)險提示。led 下游需求下滑;led 封裝競爭加劇;ledvance 重組大幅低于預(yù)期。（太平洋證券 劉翔）