投資要點(diǎn)：

汽車電動(dòng)時(shí)代化勢(shì)不可擋。2018年中國電動(dòng)車銷量占汽車總銷量比例已超過4%，其中四季度更是達(dá)到6%。中國汽車工業(yè)正闊步走向百年一遇的歷史變革期。

三電將取代發(fā)動(dòng)機(jī)和變速箱，成為最核心的汽車零部件。從長(zhǎng)期看，“三電”價(jià)值量可能與傳統(tǒng)動(dòng)力系統(tǒng)趨近，而動(dòng)力電池在全球的長(zhǎng)期空間將達(dá)到2萬億/年。

電動(dòng)車有望于2025年在經(jīng)濟(jì)性方面實(shí)現(xiàn)“彎道超車”：到2025年，電動(dòng)車全生命周期成本將會(huì)低于燃油車。之后因?yàn)樵谀茉促M(fèi)用上的巨大優(yōu)勢(shì)，電動(dòng)車將不再昂貴、缺乏性價(jià)比，而其在環(huán)保、操控性等方面的優(yōu)點(diǎn)將得以充分顯現(xiàn)。

技術(shù)壁壘、客戶認(rèn)證壁壘、資金壁壘、成本優(yōu)勢(shì)（取決于規(guī)模、技術(shù)與產(chǎn)業(yè)鏈布局）等形成了動(dòng)力電池行業(yè)的主要護(hù)城河。

傳統(tǒng)汽車零部件、消費(fèi)鋰電、動(dòng)力鋰電的比較：①盈利周期性：

與傳統(tǒng)汽車零部件相似，動(dòng)力電池行業(yè)長(zhǎng)期盈利也將受行業(yè)周期和車企新品周期影響。而消費(fèi)鋰電由于消費(fèi)類電子產(chǎn)品的單價(jià)較低、更換周期相對(duì)較短，受宏觀經(jīng)濟(jì)變動(dòng)影響較小，因此行業(yè)周期性表現(xiàn)相對(duì)不強(qiáng)。②季節(jié)性：動(dòng)力電池行業(yè)受下游汽車行業(yè)（政策）影響，裝機(jī)量呈現(xiàn)季節(jié)性波動(dòng)；消費(fèi)鋰電產(chǎn)銷量受消費(fèi)電子產(chǎn)品影響，一般下半年高于上半年。

從財(cái)務(wù)維度對(duì)標(biāo)國內(nèi)動(dòng)力電池企業(yè)與海外汽車零部件巨頭：

①營收和凈利潤:未來動(dòng)力電池行業(yè)面對(duì)的是萬億元級(jí)別的市場(chǎng)空間，因此作為全球行業(yè)巨頭，未來catl將會(huì)成長(zhǎng)為千億級(jí)公司，對(duì)應(yīng)利潤數(shù)百億。

②毛利率：國內(nèi)動(dòng)力電池享有低成本帶來的毛利率優(yōu)勢(shì)，但行業(yè)毛利率中樞還將在補(bǔ)貼完全退坡之前繼續(xù)下行。

③凈利率：目前動(dòng)力電池企業(yè)的凈利潤率水平遠(yuǎn)高于海外汽零企業(yè)，其核心原因還是巨額補(bǔ)貼帶來的高毛利潤率導(dǎo)致。中國車用發(fā)動(dòng)機(jī)行業(yè)凈利率在7%-9%的水平，由于動(dòng)力電池對(duì)上游原材料和下游車企的議價(jià)能力明顯強(qiáng)于發(fā)動(dòng)機(jī)企業(yè)，因此動(dòng)力電池行業(yè)盈利能力會(huì)更強(qiáng)，其凈利率中樞可能在8%-10%左右。

④roa：差距主要源于凈利率，本質(zhì)上體現(xiàn)了國內(nèi)動(dòng)力電池行業(yè)對(duì)國家巨額補(bǔ)貼的依賴。

⑤應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率：一旦補(bǔ)貼完全退坡，動(dòng)力電池行業(yè)能夠真正實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化發(fā)展后，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率將會(huì)比現(xiàn)在有明顯改善。低存貨周轉(zhuǎn)率主要源于庫存商品占比的大幅增加，我們認(rèn)為這是企業(yè)基于對(duì)未來的樂觀預(yù)期積極備貨的體現(xiàn)。

因此，隨著行業(yè)未來發(fā)展趨于穩(wěn)定，動(dòng)力電池企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率會(huì)逐步提升。

風(fēng)險(xiǎn)提示：新能源汽車行業(yè)補(bǔ)貼政策不及預(yù)期；新能源汽車銷量不及預(yù)期；動(dòng)力電池技術(shù)發(fā)生重大變革。

（責(zé)任編輯： hn888）