作者：劉正、周海晨、史晉星、陳楨皓

投資要點(diǎn)：

國(guó)產(chǎn)掃地機(jī)器人優(yōu)質(zhì)企業(yè)，小米生態(tài)鏈賦能+創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)“軟硬結(jié)合”。公司致力于智能清潔機(jī)器人生產(chǎn)，為科技巨頭小米公司“米家”智能掃地機(jī)器人的主要供應(yīng)商，2018年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入中，小米“米家”品牌占47.21%，自有品牌“石頭”、“小瓦”分別占48.50%/3.03%。公司創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)軟硬件背景結(jié)合，實(shí)控人昌敬持股30.99%，四大合伙人分別來(lái)自百度、微軟和華為，直接持股11%，此外核心骨干通過(guò)石頭時(shí)代間接持股10%，管理團(tuán)隊(duì)激勵(lì)充分。經(jīng)營(yíng)模式方面，公司產(chǎn)品全部采用委托加工方式生產(chǎn)，無(wú)自建生產(chǎn)基地。

公司處于快速成長(zhǎng)階段，小米依賴(lài)度降低毛利率提升。公司目前處于擴(kuò)張期，產(chǎn)品持續(xù)更新，分別于2016年9月/2017年9月/2018年3月推出“米家”/“石頭”/“小瓦”智能掃地機(jī)器人，目前線(xiàn)上銷(xiāo)售額市占率合計(jì)23%僅次于科沃斯。產(chǎn)品銷(xiāo)售以線(xiàn)上為主，2017年擴(kuò)展電商平臺(tái)入倉(cāng)+線(xiàn)上b2c平臺(tái)入倉(cāng)+線(xiàn)下經(jīng)銷(xiāo)模式，助力業(yè)績(jī)持續(xù)快速增長(zhǎng)。公司2016/2017/2018年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.83/11.19/30.51億元，cagr308.19%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-0.1/0.67/3.08億元。小米依賴(lài)度降低、毛利率逐年提升：近年來(lái)公司自有品牌占比迅速提升，18年占收入比重近50%，自主品牌毛利率高于米家品牌，結(jié)構(gòu)改善提升公司毛利率，2016/2017/2018年綜合毛利率分別為19.21%/21.64%/28.79%。

公司收入增長(zhǎng)迅速研發(fā)費(fèi)用率有所下降，募投項(xiàng)目推進(jìn)研發(fā)創(chuàng)新。公司重視研發(fā)投入，2016/2017/2018年研發(fā)費(fèi)用率達(dá) 21.49%/9.50%/3.82%，近年來(lái)公司收入增長(zhǎng)較大，研發(fā)費(fèi)用率有所下降。公司將激光雷達(dá)與算法技術(shù)大規(guī)模應(yīng)用于智能掃地機(jī)器人領(lǐng)域，在lds激光雷達(dá)、深度學(xué)習(xí)、算法優(yōu)化、運(yùn)動(dòng)控制模塊領(lǐng)域擁有多項(xiàng)核心技術(shù)?？苿?chuàng)板募投項(xiàng)目主要為新一代掃地機(jī)器人項(xiàng)目（7.5億元）、商用清潔機(jī)器人產(chǎn)品開(kāi)發(fā)項(xiàng)目（2.8億元）、石頭智連數(shù)據(jù)平臺(tái)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目（1.4億元）提供資金支持，同時(shí)補(bǔ)充流動(dòng)資金（1.3億元）。

公司選擇預(yù)計(jì)市值不低于人民幣10億元、最近兩年凈利潤(rùn)為正且累計(jì)不低于5000萬(wàn)元的上市標(biāo)準(zhǔn)，我們認(rèn)為宜采用可比公司pe估值法。公司服務(wù)機(jī)器人技術(shù)與模式已較為成熟，導(dǎo)航、算法等處于快速迭代期，下游仍具有較強(qiáng)的延展性，公司處于利用核心技術(shù)拓展新型產(chǎn)品的時(shí)期，與可比公司發(fā)展階段接近，應(yīng)采用可比公司pe估值法進(jìn)行估值。

風(fēng)險(xiǎn)提示：與小米公司合作關(guān)系發(fā)生變化的風(fēng)險(xiǎn)、與代工廠(chǎng)商合作關(guān)系發(fā)生變化的風(fēng)險(xiǎn)、公司產(chǎn)品單一的風(fēng)險(xiǎn)。